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十大指标把脉危机中的市场

点击: 2015-11-25 15:52:47 来源:


    在这10大指标中,有LIBOR等5大基准利率,作为金融危机深度与广度的灵敏观测指标;有美国国债CDS等国家主权CDS,用以观测资金在国家之间流动方向;有人民币NDF,用来观测国际资金在中国市场内外流动情况;VIX指数,来对美国股市进行观察。此外,我还选取了美元指数与黄金连续价格,作为全球两大避险情绪观测指标。


    我们可以看到,从2008年8月12日起,5大基准利率陡然上升,为金融危机恶化拉开了序曲;10月7日到8日,全球11家央行联手降息后,LIBOR与NYFR反常上行。从10月15日起,各项指标舒缓,全球五大基准利率拐点显现,金融危机进入下半场,全球实体经济步入衰退,进一步支持美元指数走势,美元回流。

金融危机以来,OIS走势一直基本正常,这说明央行体系没有被摧毁。由于公司资产负债表恢复效应,金融危机第二冲击波苗头已经在2009年1月15日开始显现,几大基准利率有抬头迹象,但主要国家央行一直在积极干预,有惊无险。

美元指数向来是全球资本流动的风向标。美元信用是靠美国强大的经济、军事、政治等综合实力来保障的,越是危机时期,美元相对其他货币越有吸引力。另外,“在一片混乱中,美国劳动生产率的增速依然高于几乎所有其他发达国家”,为美元币值提供了支撑,金融危机中,美元回流美国是美元升值的另一个重要驱动力。从2008年7月15日起美元指数已经上升了20%。黄金价格从2008年10月的低点至今已经上涨了38%,黄金作为最后的支付手段,在危机中会备受投资者青睐。但在危机缓和时,黄金价格就会回落。

此次金融危机起源于美国,但仍对中国造成不小的冲击。从2008年11月初至今,美国国债CDS上升了165%,中国国债CDS上升了67%。中国雄厚的财政实力与外汇储备,连年的贸易顺差,都为国内市场吸引外资提供了众多优势,给人民币币值的稳定给予了诸多支撑。但即使这样,在危机中相关管理部门仍要防备人民币贬值预期的形成。从2008年4月起,从人民币NDF的走势看,人民币表现为弱势,这一点与2008年第四季度游资的外流是一致的。

需要提醒的是,新兴市场三国——立陶宛、拉脱维亚和哈萨克斯坦的国家主权CDS上行破800,技术上已经破产,俄罗斯国家主权CDS接近765,也就接近破产的边缘。因此,我们期待国际社会的政策协调进一步加强,同舟共济。

为让读者全面了解10大指标,我为此作如下一一解述。

伦敦同业拆借利率

毫无疑问,全球最重要的金融指标之一是伦敦同业拆借利率(LIBOR)。它是指伦敦的第一流银行之间短期资金借贷利率,是国际金融市场中大多数浮动利率的基础利率。英国银行家协会(BBA)的数据显示,目前直接以LIBOR为基准的金融产品总值高达150万亿美元。

但在金融危机肆虐的当下,任何资本雄厚的金融机构都可能入不敷出或随时塌陷,就造成这一资金价格包含了两种主要风险溢价:一是信用风险溢价;二是流动性风险溢价。

此外, LIBOR通常是由几家指定的参考银行,在规定的时间(一般是伦敦时间上午11:00)报价的平均利率。因此,LIBOR的形成依赖于大型银行的主动报价,而非全然建立在现实交易基础之上,这带来了道德风险问题。由于饱受金融危机的巨大冲击,一些给BBA提供报价单的大型银行可能故意低报利率,以掩盖自身的流动性不足和避免市场担忧带来不必要的信心损失与股价下跌。

因此,次贷危机爆发后,有关LIBOR报价的准确性受到市场的广泛质疑。BBA也通过剔除极端值的方法在努力缩小失真度,但在哀鸿遍野的市场中,“作伪证”可能不是个别现象。《华尔街日报》就利用从违约保险市场上获得的信息试图证明LIBOR不堪重任。

纽约资金利率

为此,2008年6月,全球最大货币经纪公司ICAP推出一种新的基准利率的计算方法,定名为“纽约资金利率(New York Funding Rate,NYFR)”。根据ICAP的计划,将有40家银行提供报价,期限覆盖1个月和3个月,同时ICAP还计划让报价银行匿名,以便让报价更加真实。

NYFR将在每天纽约时间上午9:30公布,而LIBOR为每天伦敦时间上午11:00公布,此时美国市场还没有开盘。该利率并无意取代目前广泛运用的LIBOR,但对LIBOR而言,确是一个很好的监控。

隔夜指数掉期

相对来说,隔夜指数掉期能够提供更准确的银行间借贷利率水平,并且是一个可以交易的价格。

隔夜指数掉期(Overnight Index Swaps,OIS)是场外交易的衍生品,是一个市场参与者同意支付某个固定的利率,来交换掉期存续期内浮动的央行利率的平均水平,它是衡量市场对中央银行利率预期的指标。对美元掉期来说,浮动利率就是每天实际的联邦基金利率。

目前,美联储为短期标售(TAF)所制定的最小投标线,就是利用1个月的隔夜指数掉期。在正常的市场情况下,OIS往往低于LIBOR。

LIBOR-OIS利差

与OIS指标密切相关的是LIBOR-OIS利差。它主要反映的是全球银行体系的信贷压力(剔除中央银行信用),利差扩大被视为银行间拆借的意愿下滑。

事实上,这个利率差值也正是大多数经济学家和分析人士用来衡量信贷市场紧缩状况的核心指标。

美元LIBOR-OIS利差从2008年10月份366个基点的高位大幅收窄至2009年1月份的约90个基点,但目前市场对银行业融资的担忧以及对银行业信心进一步下降,该利差再次扩大至100个基点以上。在本次危机爆发前,该利差通常在10个基点以下。

幸运的是,LIBOR-OIS利差在2009年2月24日开始下行。

泰德利差

需要指出的是,LIBOR-OIS利差,最好和泰德利差合并观察。泰德利差(TED Spread)就是欧洲美元三个月利率(常以3个月期LIBOR利率为代表)与美国3个月期国债利率的差值。

美国3个月期国债具有期限短与几乎零风险的优点,所以是短期资金最佳的避险工具;相对而言,欧洲美元价格弹性较大,投资人可以买进欧洲美元并卖出短期国债来套利。

TED利差是全球金融市场的金丝雀和报喜鸟(002154行情,爱股),我们可以从其走势来观察市场信用状况。当TED利差飙升,即银行体系风险扩大,市场资金趋紧,银行间借贷成本提高,也连带提高企业借贷成本,代表着银行体系信用状况紧缩(剔除美国联邦政府信用)。

就目前来看,TED利差还处于正常状态,在2月24日夜更是下行。

国家主权CDS

上述5大基准利率指标能很好地观测商业信用的变化,但不能很好地反映不同国家信用变化对资金流动的影响。

因此需要观测主权信用CDS,即主权信用违约掉期合约。一般来说,当CDS卖家售出CDS,即是对相应的一份债权将来是否履约做出担保。

从主权国债CDS走势,可以观察市场对各国金融与财政状况的评估。例如,如果中国国债CDS下降,则市场认为中国国债违约风险逐渐下降,也就意味着中国主权债权信用质量进一步上升。

无本金交割远期外汇

就国际资本对中国的态度和人民币汇率走势来看,人民币无本金交割远期外汇交易(Non-Delivery Forward,NDF)是一个较好的观测指标。

人民币NDF一直是亚洲NDF市场重要的交易品种,主要在新加坡和香港市场交易,它为企业和投资者提供了一个对冲汇率风险及投资的渠道。

据新兴市场交易者协会在2003年初的测算,韩元、新台币、人民币、印度卢比、印度尼西亚卢比和菲律宾比索共六种货币NDF的成交额约占全球新兴市场NDF成交额的70%左右。

美元指数

美元指数(US Dollar Index & Reg,USDX),是参照1973年3月份美元对6种货币汇率变化的加权平均值来计算的,并以100点为基准来衡量其价值。美元指数综合反映了美元对一揽子货币的汇率变化程度。如果美元指数下跌,说明美元对其他的主要货币贬值。

黄金连续价格

随着全球金融危机的蔓延和各国政府救市力度的加强,尤其是对金融行业担保范围的扩大,国家主权违约风险也在加大,国家信用违约互换(CDS)价格目前处于高位。

在所有货币风险都在上升时,黄金成了货币体系避险的最后选择,所以黄金连续价格能反映市场的避险情绪。另一方面,长期看,政府当前通过大量印刷钞票,带领经济走出困境,导致货币未来贬值风险加大,黄金保值优势得以体现。

依据我们的黄金定价模型早先预测,黄金没有创新高,也不可能创新高。

VIX指数

VIX指数(CBOT Volatility Index),即波动率指数,是由CBOT所编制,以S&P500指数选择权的隐含波动率计算得来。若隐含波动率高,则VIX指数也越高。该指数反映出投资者愿意付出多少成本去对冲投资风险。

因此,VIX广泛用于反映投资者对后市的恐慌程度,又称“恐慌指数”。指数愈高,意味着投资者对股市状况感到不安;指数愈低,表示股票指数变动将趋缓。

 
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